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1、智能pos機型號a8

智能pos機型號a8

（報告出品方/作者：信達證券，蔣穎）

一、回顧及展望：舊通信紅利漸退，“智造智聯(lián)+海風新能源”打造新通信時代

1、通信指數(shù)走弱，基金持倉持續(xù)低迷，傳統(tǒng)通信紅利消退

2021 年初至今通信板塊整體表現(xiàn)一般，跑輸電子，跑贏計算機和傳媒。截至 2022 年 2 月 16 日，通信（申萬） 指數(shù)下跌 2.57%，在 28 個子行業(yè)中排名第 17，在 TMT 板塊中跑輸電子（下跌 0.34%，排名第 15），跑贏計算 機（下跌 6.22%，排名第 18）、傳媒（下跌 11.62%，排名第 22）。

我們對 2012 年至今 TMT 各子行業(yè)的估值情況進行了復盤，橫向對比來看，通信行業(yè)估值的歷史平均水平為 PE_TTM=47，與電子持平（PE_TTM=47），低于計算機（PE_TTM=55），高于傳媒（PE_TTM=42）。縱向與自 身歷史 TTM 估值對比，通信板塊估值中樞處于歷史平均偏上水平，21 年來 PE_TTM=51。

2021 年 Q4 機構對通信板塊持倉和配置意愿均較低。2021 年 Q4 公募基金通信行業(yè)持倉市值 325.92 億元，機構持倉占比為 0.94%，環(huán)比上升 0.07%，仍處于歷史較低水平。復盤 4G 周期，2012 年為 4G 行情的啟動前期， 2012 年 Q4 通信機構持倉占比為 0.99%，之后通信行業(yè)機構持倉占比整體呈提升態(tài)勢，在 4G 周期的上升行情 前期伴隨著兩次明顯的回調，時間分別為 2013 年 Q4 和 2014 年 Q4，前者因 4G 商用牌照發(fā)放完畢，后者因 4G 商用一年，業(yè)績兌現(xiàn)基本結束，之后在 4G 大規(guī)模應用推動下通信行業(yè)持倉占比顯著提升。類比 4G 周期，2019 年 Q2，5G 商用牌照發(fā)放完畢后行業(yè)持倉占比回落，未來應關注 5G 應用推動帶來的板塊投資機遇。

2、新通信接棒，5G 投資時鐘向“智造智聯(lián)+海風新能源”等賽道轉動

5G 基站建設穩(wěn)步推進，共享共建初見成效。據(jù)工信部消息，2020年全國移動通信基站總數(shù)達 931 萬個，全年 凈增 90 萬個。其中 4G 基站總數(shù)達到 575 萬個，城鎮(zhèn)地區(qū)實現(xiàn)深度覆蓋。5G 網絡建設穩(wěn)步推進，2021 年 5G 基站積極推進，截至 2021 年，我國 5G 基站總數(shù)達到 142.5 萬站。據(jù)中國聯(lián)通 2020 年推介材料顯示，截至 2020 年底，“聯(lián)通+電信”合作后雙方節(jié)省資本開支累計已超過 760 億元，并有效促進了雙方網絡競爭力和價值的高效 提升。同樣，“移動+廣電”也進行優(yōu)勢互補，各取所取。根據(jù)雙方簽訂的 5G 共建共享合作框架協(xié)議，雙方將充分 發(fā)揮各自的 5G 技術、頻率、內容等方面優(yōu)勢，堅持 5G 網絡資源共享、700 MHz 網絡共建、2.6GHz 網絡共享、 業(yè)務生態(tài)融合共創(chuàng)，共同打造“網絡+內容”生態(tài)。

5G 套餐和手機用戶數(shù)不斷提升，5G 應用發(fā)展基礎不斷夯實。截至 2021 年底，中國移動、中國聯(lián)通、中國電信 的 5G 套餐客戶滲透率已分別達到 40.42%、48.86%、50.43%。2021 年 12 月， 中國移動、中國電信、中國聯(lián)通 5G 用戶分別達到 3.87 億戶、1.55 億戶、1.88 億戶，移動保持行業(yè)領先。同時， 國內 5G 手機出貨量也在快速提升，2021 年 12 月底，5G 手機出貨量達到 2715 萬部，占國內手機出貨量 81.3%， 出貨量同比增長 49.2%。

二、智能制造&工業(yè)互聯(lián)網：“碳中和”時代，智能制造迎確定性大機遇

我國制造業(yè)基數(shù)大、自動化水平比較落后，在無法依靠激進式擴大生產規(guī)模來增厚利潤的情況下，企業(yè)數(shù)字化轉 型降本增效的能力逐步凸顯，制造業(yè)客戶數(shù)字化轉型意愿明顯增強，疊加政策的積極推動，智能制造有望迎來歷 史性發(fā)展機遇，我們認為，智能制造帶來的產業(yè)機會主要集中在以下方面：

1）流程型智能制造解決方案提供商：市場空間廣闊，發(fā)展確定性強，看好全生態(tài)布局流程型智能制造龍頭企業(yè)；

2）離散型智能制造解決方案提供商：下游客戶需求旺盛，看好綁定核心大客戶的離散型智能制造提供商；

3）基礎工業(yè)軟件提供商：國產替代空間廣闊，看好 CAD/EDA 等基礎工業(yè)軟件企業(yè)。

1、智能制造是我國未來工業(yè)的必然選擇

相較于傳統(tǒng)的制造業(yè)，智能制造有兩點明顯不同：第一，智能制造的自動化程度更深：智能制造/工業(yè)智能化必 須要有更堅實的自動化基礎，這一方面要求制造業(yè)工廠的工藝自動化程度更完善，另一方面要求設備零部件的精 密程度與穩(wěn)定性更強；第二，智能制造顯著具備數(shù)字化、網絡化和智能化等不同于傳統(tǒng)制造業(yè)的特點：在智能制 造的新特點中，良好的通信網絡是支撐各工藝間協(xié)同與整廠智能制造的基礎，在此基礎上通過數(shù)字孿生等一系列 手段實現(xiàn)真實世界的數(shù)字化，并通過智能化軟件實現(xiàn)工藝生產柔性化與降本增效的功能。

智能制造整體架構自下而上分為云基礎、現(xiàn)場控制、基礎平臺、工廠數(shù)字化平臺、業(yè)務應用和用戶觸點等多個層 級，并通過人工智能、大數(shù)據(jù)、物聯(lián)網等技術賦能智能制造。其中，云基礎負責提供基礎算力支撐，包括公有云 &私有云；現(xiàn)場控制作為智能制造的控制中樞，包括傳感器和 PLC/DCS 等控制類元器件及工業(yè)軟件；基礎平臺 層涵蓋了業(yè)務中臺、數(shù)據(jù)中臺和算法平臺等，對上支持各類工廠數(shù)字化平臺的研發(fā)和運行；業(yè)務應用層主要是通 過調用各類數(shù)字化平臺的 API 并進一步打包成服務，最終匯聚到用戶觸點層面與用戶進行人機交互，解決實際 工業(yè)中的各類問題。

同時，物聯(lián)網技術打通了原本孤立的生產環(huán)節(jié)，令過去海量被忽略的數(shù)據(jù)重新具備了價值，并通過數(shù)據(jù)清洗、聚 類與分類等大數(shù)據(jù)手段對數(shù)據(jù)進行處理，并最終經過多種機器學習方法對工藝流程建立適當?shù)娜斯ぶ悄苣Ｐ?，?方面減少了人工參與、提升了工藝流程的自動化和智能化水平，另一方面能夠對物料/反應等多個工藝環(huán)節(jié)進行 精準的控制，提升了整體制造過程的效率。

流程型智能制造與離散型智能制造在概念架構上總體差別不大，兩者的主要區(qū)別體現(xiàn)在具體的工藝環(huán)節(jié)、硬件 設備和工業(yè)軟件等方面。流程行業(yè)主要包括冶金、石化、化工等行業(yè)，具備工藝流程長、工藝環(huán)節(jié)多、工藝間關 系復雜與涉及的硬件設備種類繁多等典型特點。一般來講，流程型行業(yè)的設備層除罐體、執(zhí)行設備、電機、閥門 等各類元器件之外，還需配大量儀器儀表用于參數(shù)的采集與工藝過程的監(jiān)測；控制層主要體現(xiàn)為 PLC、DCS 等 多種控制類設備，在生產過程中扮演“中樞神經”的角色，向下負責控制具體工藝環(huán)節(jié)的執(zhí)行，向上對接監(jiān)控層， 對整體工藝流程的安全性和穩(wěn)定性進行監(jiān)控；此外，生產管理層的 MES、PLM、OTS 等工業(yè)軟件負責對多工藝 環(huán)節(jié)進行把控，調控整條產線的能耗/生產等多方面指標，并最終通過可視化的手段反饋至企業(yè)資源層，通過 ERP/BI/CRM 等信息類工業(yè)軟件掌握物料、產業(yè)鏈等多方面的商業(yè)環(huán)節(jié)?？傮w來看，流程型智能制造對工藝的穩(wěn) 定性和工藝間協(xié)同性的要求性高，整體工藝的容錯率很低，單一工程的價值量較高，所以流程行業(yè)客戶對智能制 造提供商的資質/技術/售后等多方面綜合實力要求比較嚴苛。

相較于流程型智能制造，離散型智能制造呈現(xiàn)“小而散”的特點，下游需求多呈點狀分布，更需要靈活的智能制 造解決方案來解決實際業(yè)務中的痛點。離散行業(yè)主要包括電子、機械、家電、汽車和軍工等多個行業(yè)，設備層涵 蓋了機器人、小車、車床等多類不同的硬件設備，一般來講，由于離散行業(yè)的工藝過程相較于流程行業(yè)而言較短， 所以大型 PLC/DCS 的應用場景不多，主要以中小型 PLC 進行控制，其次通過感知、執(zhí)行、運營和決策多個環(huán) 節(jié)，構成離散行業(yè)的整體智能制造解決方案。離散行業(yè)生產的產品具有小規(guī)模、多批次的特點，柔性生產扮演著 越來越重要的地位，成為離散行業(yè)的智能制造的必經之路。

2、政策與市場雙輪驅動，智能制造滲透率有望快速提升

多因素共同推動智能制造加速發(fā)展，數(shù)字化轉型成為企業(yè)戰(zhàn)略發(fā)展的不二選擇。企業(yè)戰(zhàn)略發(fā)展、行業(yè)發(fā)展趨勢、經濟下行壓力、市場競爭和人力成本增加等多個因素倒 逼企業(yè)做出數(shù)字化轉型決策，另一方面，伴隨著人工智能/大數(shù)據(jù)等技術的發(fā)展，企業(yè)數(shù)字化轉型降本增效的能 力更加明顯，能夠明顯增厚企業(yè)的經營利潤。目前在我國經濟增長進入中速平臺和高質量驅動的階段，經濟結構 不斷優(yōu)化、增長動能迅速轉變，同時新冠疫情進一步凸顯了數(shù)字化經營的優(yōu)勢，讓企業(yè)決策者重新審視數(shù)字化轉 型對企業(yè)的價值與意義。伴隨著疫情逐步好轉背景下的全球經濟復蘇，企業(yè)未來有望進一步擴大數(shù)字化轉型方面 的資本開支，智能制造有望迎來加速發(fā)展階段。

“雙循環(huán)”新發(fā)展格局為工業(yè)軟件帶來利好。受國際形勢變革和疫情影響，我國外循環(huán)的發(fā)展模式受到挑戰(zhàn)，“雙 循環(huán)”成為發(fā)展新格局。工業(yè)軟件作為“卡脖子”的關鍵產品，深受國際形勢影響，國內高科技企業(yè)為預防工業(yè) 軟件禁用風險，積極尋找國產可替代的工業(yè)軟件?！半p循環(huán)”新發(fā)展格局進一步為工業(yè)軟件發(fā)展贏得利好政策空 間，在需求內化的過程中給予國內工業(yè)軟件企業(yè)更多與工業(yè)企業(yè)合作的機會和產品發(fā)展進步的空間，工業(yè)軟件產 業(yè)有望迎來快速發(fā)展的窗口期。

中國制造 2025 的總目標下，全國穩(wěn)步推進智能制造和工業(yè)軟件領域的發(fā)展?！笆濉币?guī)劃以來，各部門出臺多 項政策引導行業(yè)發(fā)展方向，包括《工業(yè)互聯(lián)網 APP 培育工程實施方案（2018-2020 年）》、《制造業(yè)設計能力提 升專項行動計劃（2019-2022 年）》、《國家智能制造標準體系建設指南（2018 年版）》、《新時期促進集成電路產 業(yè)和軟件產業(yè)高質量發(fā)展若干政策》等多個政策。據(jù)《“十四五”數(shù)字經濟發(fā)展規(guī)劃》，我國工業(yè)互聯(lián)網平臺應用 普及率計劃到 2025 年由 14.7%提升至 45%，《“十四五”智能制造發(fā)展規(guī)劃》進一步明確到 2025 年，我國要 實現(xiàn) 70%的規(guī)模以上制造業(yè)企業(yè)基本實現(xiàn)數(shù)字化網絡化，建成 500 個以上引領行業(yè)發(fā)展的智能制造示范工廠； 智能制造裝備和工業(yè)軟件市場滿足率分別超過 70%和 50%，培育 150 家以上專業(yè)的智能制造系統(tǒng)解決方案供 應商；構建適應智能制造發(fā)展的標準體系和網絡基礎設施，完成 200 項以上國家、行業(yè)標準的制修訂，建成 120 個以上具有行業(yè)和區(qū)域影響力的工業(yè)互聯(lián)網平臺。在政策的不斷驅動下，智能制造的發(fā)展目標進一步明確。智能 制造是我們堅定看好的大產業(yè)方向，未來發(fā)展路徑清晰，確定性強。

“雙碳”政策下流程型智能制造行業(yè)業(yè)績確定性強，市場空間廣闊。在我國穩(wěn)步推進“碳達峰”、“碳中和”的戰(zhàn) 略背景下，流程型行業(yè)作為典型的碳排放行業(yè)，碳排放量在全國總碳排放量中的比重高，是優(yōu)先需要進行節(jié)能減 排改造的領域，其中，冶金、石化、化工等流程型行業(yè)作為國家的重點支柱產業(yè)，具備產業(yè)規(guī)模大、工藝環(huán)節(jié)多、 工藝流程長的特點，總體市場規(guī)?？捎^；另外，冶金、石化、化工等行業(yè)當前的工藝水平與自動化程度不高，能 耗方面依舊處于粗放式管理階段，在基于雙碳背景下自動化升級/智能制造改造的迫切性強，涉及的工藝環(huán)節(jié)與 相關硬件設備數(shù)量多，流程型智能制造需求空間廣闊。

數(shù)字化轉型顯著提升生產效率，智能制造成為制造業(yè)發(fā)展的必然選擇。數(shù)字化手段在電子、汽車、機械裝備和生物醫(yī)藥中的應用效果顯著，在部分生產/管理/檢測環(huán) 節(jié)中能夠將 KPI 提高 100%以上，顯著提升了制造業(yè)用戶的整體效率。伴隨著以智能制造為代表的第四次工業(yè)革 命的進一步深化，我國傳統(tǒng)制造業(yè)或將重新迎來行業(yè)洗牌，智能制造轉型緩慢的企業(yè)或將在市場競爭中處于劣勢、 被進一步擠壓利潤；在市場利潤逐步向智能制造轉型成功的制造業(yè)集中的行業(yè)格局下，智能制造將成為制造業(yè)發(fā) 展的必然選擇。（報告來源：未來智庫）

3、看好全生態(tài)布局龍頭、綁定大客戶企業(yè)、基礎工業(yè)軟件企業(yè)

國內傳統(tǒng)制造業(yè)基數(shù)大，數(shù)字化程度不高，傳統(tǒng)制造業(yè)數(shù)字化轉型的市場空間巨大，在市場和政策的雙輪驅動下， 傳統(tǒng)制造業(yè)數(shù)字化轉型進程將堅定推行，智能制造行業(yè)景氣度有望持續(xù)提高。在智能制造大賽道中，我們更看好 流程型智能制造、離散型智能制造、基礎工業(yè)軟件提供商。

1）流程型智能制造解決方案提供商：市場空間廣闊，未來業(yè)績確定性強，更看好全生態(tài)布局的流程型智能制造 龍頭企業(yè)；

2）離散型智能制造解決方案提供商：下游客戶需求旺盛，看好綁定核心大客戶的離散型智能制造提供商；

3）基礎工業(yè)軟件提供商：國產替代空間廣闊，看好 CAD/EDA 等基礎工業(yè)軟件企業(yè)。

流程型智能制造龍頭企業(yè)在核心技術持續(xù)突破，國產替代節(jié)奏或有望超預期。國產智能制造企業(yè)積極投入研發(fā)， 在核心技術與產品上持續(xù)突破，一方面已經擁有了 DCS/PLC/SIS 等一系列核心工控產品，另一方面正在積極突 破 MES/RTO/APC 等一系列工業(yè)軟件產品，目前國內流程型智能制造龍頭企業(yè)綜合實力已經躋身世界前列。在 產品端，當前國內的智能制造企業(yè)的工業(yè)軟件具有產品性能好、性價比高與本土化服務等多項優(yōu)勢，伴隨著國產 智能制造企業(yè)的崛起，流程智能制造國產替代節(jié)奏或有望超預期發(fā)展。在流程型智能制造領域，我們更看好擁有 PLC/DCS 等核心工控產品，實現(xiàn)從硬件到軟件整體布局的企業(yè)。我們認為，流程型智能制造至少在未來 3-5 年 內有望持續(xù)保持高行業(yè)景氣度，相關行業(yè)充分享受需求擴張與國產替代加速帶來的行業(yè)紅利，充分發(fā)揮自身優(yōu)勢， 帶動公司業(yè)績長期向好發(fā)展。

離散行業(yè)智能制造尚處發(fā)展早期，下游客戶需求旺盛。與流程行業(yè)相比，離散行業(yè)智能制造需求呈現(xiàn)“小而散” 的特點，需要對下游行業(yè)具備深刻的理解。目前，離散型行業(yè)客戶的數(shù)字化轉型尚處發(fā)展早期，伴隨著自動化和 智能化技術的成熟，智能制造在流程行業(yè)中提質增效的作用逐步顯現(xiàn)，離散型智能制造需求逐步旺盛。在離散型 制造業(yè)中，縱深發(fā)展更有助于智能制造企業(yè)降低邊際成本，提升自身的盈利能力，我們更看好綁定大客戶的離散 智能制造解決方案提供商，未來伴隨著制造業(yè)客戶的數(shù)字化轉型需求進一步市場，離散行業(yè)智能制造有望迎來高 速發(fā)展。

政策持續(xù)加碼，基礎工業(yè)軟件迎來黃金發(fā)展時期。我國基礎軟件在技術上不斷突破，目前 CAD/EDA 等設計類軟 件已經具備了部分核心技術，潛在發(fā)展空間大。在國家政策不斷加碼扶持的背景下，國產基礎軟件快速發(fā)展，一 旦能夠突破技術壁壘、躋身世界一流水平，就有望在多重利好的共同推動下迅速實現(xiàn)國產替代，業(yè)績有望迎來爆 發(fā)式增長。

三、智能網聯(lián)汽車：汽車智能化大時代開啟，汽車電子成長空間廣闊

進入到 5G 萬物智聯(lián)時代，全球汽車產業(yè)面臨新的調整與變革，電動化、智能化、網聯(lián)化成為汽車發(fā)展主要潮流， 在多項國家政策的大力支持下，我國智能網聯(lián)&新能源汽車有望進入快速發(fā)展期，給車載鏡頭、激光雷達、控制 器、車載模組、連接器等汽車電子細分賽道打開廣闊成長空間：

1）車載鏡頭：車載鏡頭是智能汽車之眼，短期來看，車載攝像頭的需求量提升較快，能夠有力提升車載光學鏡 頭的需求，長期來看，雷達感知系統(tǒng)與視覺感知系統(tǒng)并不是純粹的替代關系，而是在一定程度上相輔相成、互相 融合，伴隨雷達感知系統(tǒng)成本的下降，有望為車載光學鏡頭打造第二條增長曲線；

2）激光雷達：激光雷達是自動駕駛第二只眼睛，綜合性能優(yōu)異，產業(yè)尚處發(fā)展初期，伴隨技術進步和成本下探 有望逐步放量，帶動激光雷達產業(yè)鏈（上游光學&電子元器件、中游激光雷達產品、下游應用）實現(xiàn)高速發(fā)展；

3）控制器：汽車集中化發(fā)展，為布局智能座艙和自動駕駛“芯片+算法+域控制器”相關企業(yè)帶來確定性機會，另 一方面，底盤域和車身域依舊存在大量 ECU 需求，為控制器企業(yè)帶來機會，動力域方面，雖然車企會自主研發(fā) 控制器，但 BMS、OBC、逆變器等仍需要大量企業(yè)供應，給相關企業(yè)提供了確定性機會；

4）連接器：汽車自動化、智能化的發(fā)展帶動高壓、高速連接器的發(fā)展，目前尚處于初期發(fā)展階段，國內優(yōu)質連 接器企業(yè)憑借自身的技術壁壘，正不斷突破如泰科、羅森博格、安波福等海外巨頭的壟斷，持續(xù)在高壓、高速發(fā) 力，看好國內企業(yè)長期成長機遇；

5）車載模組：車載通信模組是嵌入于 T-Box 車載智能終端內的重要零部件之一，主要作用在于汽車聯(lián)網，涉及 通信制式以高速率 4G\\5G 為主，屬于車聯(lián)網系統(tǒng)中不可或缺的環(huán)節(jié)之一，國內優(yōu)質模組企業(yè)已經占據(jù)全球大多 數(shù)市場份額，有望率先受益。

智能網聯(lián)汽車獲政策大力推動，滲透率有望加速提升。國家多部委從 2017 年開始針對車聯(lián)網領域陸續(xù)出臺相關 文件進行長期規(guī)劃和指導。2020 年 11 月，國務院發(fā)布《新能源汽車產業(yè)發(fā)展規(guī)劃（2021-2035）》，要求加快 CV2X 標準制定和技術升級，對未來十五年新能源汽車產業(yè)的發(fā)展愿景和任務做出規(guī)劃。期間相繼發(fā)布《節(jié)能與新 能源汽車技術路線圖 2.0》、《智能網聯(lián)汽車技術路線圖 2.0》，指出到 2025 年，我國 PA（部分自動駕駛）、CA（有 條件自動駕駛）級智能網聯(lián)汽車銷量占當年汽車總銷量比例超過 50%，C-V2X（以蜂窩通信為基礎的移動車聯(lián)網） 終端新車裝配率達 50%，并明確了新能源汽車未來發(fā)展的技術路線。2021 年 3 月 17 日《國家車聯(lián)網產業(yè)標準體 系建設指南（智能交通相關）》發(fā)布，進一步引領并規(guī)范車聯(lián)網產業(yè)生態(tài)構建。

全球智能網聯(lián)汽車市場未來增長可觀，將迎來快速發(fā)展期。根據(jù) IDC 預測，受新冠肺炎疫情沖擊，2020 年全球 智能網聯(lián)汽車出貨量預計較上一年下滑 10.6%，約為 4440 萬輛，預計 2021 年市場將恢復增長，同比增長約 31%， 達到 5830 萬輛，到 2024 年全球智能網聯(lián)汽車出貨量將達到約 7620 萬輛，同時 2024 年全球出貨的新車中超過 71%將搭載智能網聯(lián)系統(tǒng)，2020 至 2024 年的年均復合增長率（CAGR）為 14.5%。2035 年全球智能汽車產業(yè)規(guī) 模將突破 1.2 萬億美元，我國智能汽車產業(yè)規(guī)模將超過 2000 億美元。據(jù)中國汽車工程學會預測，2025 年、2030 年我國銷售新車聯(lián)網比率將分別達到 80%、100%，聯(lián)網汽車銷售規(guī)模將分別達到 2800 萬輛、3800 萬輛。目前全 球智能網聯(lián)汽車市場的發(fā)展仍處于起步階段，有望在規(guī)模商業(yè)化后迎來高速發(fā)展。

1、攝像頭：智能汽車之眼，需求確定性強

自動駕駛系統(tǒng)分為三個層級：感知層、決策層和執(zhí)行層。感知層負責收集周圍的環(huán)境信息并做出預處理，主要包 括環(huán)境感知和車輛定位。環(huán)境感知包括對不同場景理解，如對紅綠燈、車道線、指示牌、障礙物、行人車輛等的 檢測和識別，定位則是基于環(huán)境感知定位自身所處的環(huán)境位置；決策層負責思考指揮，基于感知層的信息，做出 任務規(guī)劃、行為決策和動作規(guī)劃；執(zhí)行層負責精準地執(zhí)行決策層規(guī)劃好的動作，如對于油門、剎車、方向等精準 合適的控制。 感知層是支撐自動駕駛基礎的基礎。伴隨著無人駕駛技術的逐漸成熟，感知層作為支撐無人駕駛的基礎層級，扮 演著越來越重要的角色。

感知層主要是通過攝像頭、毫米波雷達、激光雷達、超聲波雷達、紅外夜視等多種傳感 器采集周邊環(huán)境的數(shù)據(jù)，用來完成對車輛周圍環(huán)境的感知識別。通常來講，由于汽車存在行駛速度較快、周邊環(huán) 境多變等特點，所以對感知層的提出了更加嚴格的規(guī)范，也進一步對車載傳感器的時效性、精確度和故障率等指 標有更高的要求。除傳感器之外，感知層還具有高精度地圖、V2X 車聯(lián)網技術等其他技術來擴展智能車的環(huán)境感 知能力，并通過與傳感器相互補充融合，最終使智能車達到駕駛場景下非常高的安全性要求。

智能汽車的感知層解決方案劃分為視覺解決方案與雷達感知方案，基于視覺的感知方案主要是以高清攝像頭為 主，通過深度神經網絡學習模型進行周邊圖像識別，從而繪制周邊路況，雷達感知方案依靠激光雷達、毫米波雷 達和超聲波雷達等設備，通過波的形式繪制車輛周邊的物體信息。目前，由于高清攝像頭價格適中、性價比較高， 所以各智能車型主要是采用以高清攝像頭為主，以激光雷達、毫米波雷達、超聲波雷達作為輔助手段的感知層解 決方案。

1、高清攝像頭：通過攝像頭采集圖像，之后通過深度學習模型進行圖像處理，構成智能汽車的“眼睛”，優(yōu)點是性 價比較高和能夠比較準確地識別圖像，缺點是受光照影響較大、在高速行駛過程中不能準確采集三維信息；

2、激光雷達：發(fā)射激光后接受回波并處理信號，繪制物體的三維信息，優(yōu)點是數(shù)據(jù)采集的精度高、時效性強、 范圍廣，并能準確繪制物體的三維信息，缺點是成本較高，并一定程度上可能會受到天氣干擾；

3、毫米波雷達：發(fā)射毫米波后接受回波并處理信號，受惡劣天氣和光線的影響較小，但無法識別物體的細節(jié)；

4、超聲波雷達：發(fā)射超聲波后接受回波并處理信號，成本較低，但是無法對中遠距離的物體進行測量；

智能汽車的高清攝像頭主要能劃分為前視、環(huán)視、后視、側視和內視五類攝像頭：前視攝像頭是 ADAS 的核心 攝像頭，涵蓋測距、物體識別、道路標線等，因此算法復雜，門檻較高，一般在風擋玻璃、內后視鏡處，用于前 向駕駛輔助的攝像頭，主要是為了識別前方的道路車輛行人；環(huán)視攝像頭主要使用多個攝像頭的圖像進行拼接， 為車輛提供 360 度成像，因為車聲周邊情況的探測需求，一般安裝在車前方的車標或格柵等位置；側視攝像頭 主要是用于盲點監(jiān)測 BSD，根據(jù)安裝位置可以實現(xiàn)前視或后視作用，大部分主機廠會選擇安裝在汽車兩側的后 視鏡下方的位置；后視攝像頭主要是用于倒車過程中，便于駕駛員對車尾后面影像的捕捉，實現(xiàn)泊車輔助功能； 內視攝像頭主要應用于 L2-L3 級別的自動駕駛，安裝在駕駛員前方，用于對駕駛員的轉臺進行監(jiān)測。

車載鏡頭市場廣闊，2030 年國內市場規(guī)模有望近 400 億元。2017-2020 年我國車載鏡頭出 貨量從 1690 萬顆增長至 4263 萬顆，年復合增長率達 36.13%。根據(jù)中國汽車工程學會預測數(shù)據(jù)，2025 年、2030 年我國銷售新車聯(lián)網比率將分別達到 80%、100%，聯(lián)網汽車銷售規(guī)模將分別達到 2800 萬輛、3800 萬輛。不考 慮非智能車型，假設平均單個車載攝像頭 100 元，以每輛智能汽車打造 8 個攝像頭預測，則我國到 2025 年車載 攝像頭市場規(guī)模將達到 2.24 億個，我們預測車載攝像頭市場空間為 196-252 億元，2030 年車載攝像頭市場將 達到 3.04 億個，我們預測車載攝像頭市場空間為 289-380 億元。

車載鏡頭需求量大，未來發(fā)展確定性強。我們認為，短期內視覺感知系統(tǒng)會顯著拉升車載鏡頭的需求量，并伴隨 著各種雷達的降價，車載鏡頭需求量將會進一步提升：1）以高清攝像頭為基礎的視覺感知方案在短期內將顯著 拉動車載鏡頭需求量：當前，激光雷達和毫米波雷達為主可以構成雷達系感知系統(tǒng)成本昂貴，相較之下純視覺系 感知系統(tǒng)擁有更高的性價比，故目前攝像頭作為傳感器更容易被車企接受。一般來說，智能汽車一般需要配備前 視、后視、環(huán)視、內視多方向的攝像頭，目前主流車企搭載的攝像頭遠低于理論數(shù)量，短期內在汽車智能化趨勢 的驅動下，視覺方案有望顯著提振車載鏡頭需求；2）伴隨雷達感知系統(tǒng)的降價，車載鏡頭需求量將會進一步提 升：雷達感知系統(tǒng)與視覺感知系統(tǒng)并不是純粹的替代關系，而是在一定程度上相輔相成、互相融合，例如使用激 光雷達的極狐阿爾法 S 華為 HI 車型就需要攝像頭 12 個，數(shù)量比采用純視覺系的特斯拉還要多。未來伴隨著各 種雷達的降價，雷達感知系統(tǒng)的快速普及有望為車載鏡頭打造第二條增長曲線，顯著提升車載鏡頭需求。

2、激光雷達：自動駕駛第二只眼睛，伴隨技術進步與成本下探逐步放量

技術和成本上，目前各大雷達廠商激光雷達以 TOF 技術為主，其根據(jù)掃描方式可以進一步分三類：機械式、半 固態(tài)式和固態(tài)式，半固態(tài)和固態(tài)激光雷達價格成本有所降低，也是國內廠商的主要發(fā)力點，有望逐步實現(xiàn)降本放 量；另外 FMCW 激光雷達目前體積較大、成本較高，響應較慢等，因此發(fā)展較為緩慢，但其具有高靈敏度、長 距離探測、低功耗、抗干擾、即時性好的特點，隨著技術成熟，未來相關市場有望進一步發(fā)展。

機械式激光雷達：通常采用 360 度旋轉式掃描，實現(xiàn)對四周的環(huán)境進行物理掃描形成全面的覆蓋點云。這類激 光雷達結構復雜，安裝要求高，失效時間低，安全系數(shù)低，且成本高昂。

純固態(tài)激光雷達：常見的固態(tài)雷達分為 OPA 光學相控陣和 Flash 閃光兩種，相較機械式無機械轉動機構，結構 穩(wěn)定性高，體積緊湊且成本有所控制。

半固態(tài)激光雷達：包括 MEMS 型、轉鏡型和棱鏡型，以 MEMS 為例，可以實現(xiàn)高頻掃描，具有體積小，耐久度 高和成本低等特點，但也易受環(huán)境震動、溫度影響、信噪比較差。

激光雷達綜合性能優(yōu)異，產業(yè)尚處發(fā)展初期，伴隨技術進步和成本下探有望逐步實現(xiàn)放量，帶動激光雷達產業(yè)鏈 （上游光學&電子元器件、中游激光雷達產品、下游應用）核心受益。激光雷達國外企業(yè)較多，隨著國產汽車增 長，國內廠商在半固態(tài)和固態(tài)激光雷達發(fā)力，有望逐步實現(xiàn)降本放量，根據(jù)前瞻研究院預測，我國車載激光雷達 行業(yè)市場規(guī)模在 2026 年有望超過 430 億元，發(fā)展空間大。

3、控制器：智能座艙+自動駕駛域注重“芯片+算法”，其他域對 ECU 仍存大量需求

隨著汽車電子的發(fā)展，ECU 數(shù)量激增，汽車電子分布式 E/E 架構開始向集中式發(fā)展。在汽車電子電氣架構（E/E 架構）中，其核心部分為電子控制單元（ECU）與 LIN/CAN 總線組成傳統(tǒng)的分布式架構，傳統(tǒng)單個 ECU 由輸入 電路、CPU 和輸出電路等三部分組成，并和傳感器、執(zhí)行器、電源共同構成控制閉環(huán)，完成某一特定控制功能。 因此隨著汽車電子的發(fā)展，ECU 覆蓋的功能不斷增加，安裝位置延伸至車身各類安全、網絡、娛樂、傳感控制 系統(tǒng)，導致 ECU 數(shù)量激增，2019 年中國汽車 ECU 單車平均裝載數(shù)量已達 25 個，商用車平均 ECU 裝載數(shù)量為 35 個，個別高端車型如奧迪 A8，其裝配的 ECU 數(shù)量于 2013 年就已超過 100 個。ECU 的大幅增加，帶動控制閉環(huán)增加，架構復雜度（多 ECU 長線束的 空間安排，器件升級）、開發(fā)生產成本（開發(fā)周期，線束等生產成本）、系統(tǒng)安全和可靠性（多 ECU 間信號流轉） 等方面的挑戰(zhàn)也隨之增加，分布式 E/E 架構開始向集中式發(fā)展，通過集中化式的發(fā)展，可以減少分布式帶來的線 束、器件的冗余和成本增加。

在功能域的劃分中，新興的自動駕駛域和由中控系統(tǒng)集成發(fā)展而來座艙域，為目前市場的焦點，重點在于“芯片 +算法”；動力域和底盤域，由于安全按等級要求較高，技術壁壘較高，涉及零部件廠商眾多且利益博弈顯著，因 此集中化發(fā)展較慢；車身域可能實現(xiàn) ECU 邏輯簡化，完成底層 ECU 模塊通用化、標準化，平臺化發(fā)展，并在 數(shù)量上有所保持。

自動駕駛域：負責對來自感知信號（攝像頭、激光雷達、毫米波雷達等）的圖像識別、數(shù)據(jù)處理等分析計算，是 自動駕駛像 L3 和更高等級發(fā)展的關鍵，其核心在于芯片和算法，多方將參與該領域研發(fā)：包括傳統(tǒng)整車廠及供 應商，高性能芯片龍頭如英偉達、高通、地平線、Mobileye 等，自動駕駛操作系統(tǒng)供應商如華為、谷歌等。

座艙域：作為人機交互的平臺，實現(xiàn)集成液晶儀表、中控多媒體及副駕駛信息娛樂一體化的智能座艙，功能與發(fā) 展與消費電子有一定的相似性。智能座艙域的高端的芯片目前主要由高通、三星、華為主導。由于其涉及安全等 級較低，成本相對可控，發(fā)展速度較快，預計 2025 年全球智能座艙域控制器出貨量 有望達到 1300 萬套。

動力域：負責動力總成和控制，借助 CAN/FLEXRAY 實現(xiàn)變速器管理、引擎管理、電池監(jiān)控、交流發(fā)電機調節(jié)。 在新能源車中表現(xiàn)為電控系統(tǒng)、電驅系統(tǒng)下各零部件和功能的多合一發(fā)展。這部分安全等級要求高，技術壁壘高， 涉及零部件廠商較多且博弈沖突，如電機、電池模組以及電機控制器等零部件一般由不同廠商供應、整車廠負責 協(xié)調各方進行整合裝配，因此這部分發(fā)展由供應商龍頭或是整車廠自研主導。

底盤域：主要負責具體的汽車行駛控制，底盤是指汽車上由傳動系、行駛系、轉向系和制動系四部分組成的組合， 涉及減震懸掛系統(tǒng)、助力轉向系統(tǒng)（EPS）、車身穩(wěn)定系統(tǒng)（ESC）、電動剎車助力器等。安全等級要求高，需要 符合 ASIL-D 安全等級（ASIL 系列中最高安全等級）。

車身域：依賴大量執(zhí)行機構完成車身機構控制，域控制器的發(fā)展可能會帶來底層 ECU 控制邏輯的簡化，使得底層 ECU 模塊有望通用化、標準化，平臺化，我們推斷數(shù)量上有所保持，同時有利于原本車燈、車門、各類電磁 閥控制器龍頭廠商發(fā)展標準化產品，形成規(guī)?；?，有望帶動車身域 ECU 類型逐步豐富。

目前大部分傳統(tǒng)車商按照功能域進行劃分，如大眾的 MEB 平臺，是大眾首個模塊化傳統(tǒng)車平臺 MQB 向電動化 進化的平臺，并由 MQB 的分布式 E/E 架構向域集成架構逐步過渡。MEB 平臺的構建主要圍繞 ICAS1、ICAS2 和 ICAS3 這 3 個中央電腦，ICAS1 主要負責車內應用服務，并為 ECU 提供跨網通信能力，包括車身控制、電 動系統(tǒng)、高壓驅動、燈具系統(tǒng)、舒適系統(tǒng)等，ICAS2 主要負責支持高級自動駕駛功能，ICAS3 主要負責娛樂系 統(tǒng)，包括導航系統(tǒng)、儀表系統(tǒng)、HUB、智能座艙所有的算法和硬件。

4、連接器：自動化&智能化催生高壓&高速大藍海市場

汽車電動化/智能化，帶動汽車高壓/高速連接器發(fā)展。汽車連接器根據(jù)傳輸功能可以分為電連接器（低壓連接器， 高壓連接器）及高速連接器。 汽車電動化催動高壓連接器發(fā)展：不同于傳統(tǒng)燃油車 14V 以下的工作電壓，新能源汽車三電系統(tǒng)要求更大功率 的高壓系統(tǒng)支持，如 60V-380V 多的電壓等級、10A-300A 多的電流等級傳輸，高壓連接器屬于新能源電動車的 完全新增量。 汽車智能化帶動高速連接器發(fā)展：隨著車聯(lián)網和智能駕駛的的發(fā)展，需要更多更快的數(shù)據(jù)流量支持。如車內外攝 像頭、各式雷達、車聯(lián)網等應用，高速連接器不限于動力類型，但在新能源汽車中普及及推廣更為明顯。

高速連接器市場規(guī)模測算：我們根據(jù)《智能網聯(lián)汽車技術路線圖 2.0》數(shù)據(jù)，假設到 2025 年，智能網聯(lián)汽車滲 透率達 50%，得到 2025 年智能網聯(lián)汽車將達到 1500 萬輛，由于目前高速連接器尚處于初步發(fā)展階段，我們假 設高速連接器單車價值量為 800 元/輛，到 2025 年提升到 1000 元/輛，算出我國高速連接器市場規(guī)模有望從 2021 年的 32 億元增長到 2025 年的 150 億元，復合增速為 47%。

高壓高速連接器具備一定壁壘，國產替代空間大。連接器行業(yè)壁壘主要在于工藝壁壘和市場客戶壁壘兩部分： 工藝壁壘：高壓連接器主要解決載流能力和散熱能力兩個問題，其要求產品滿足一致性，可滿足耐高壓、耐高溫、 阻抗、抗氧化、導電特性、設計適配度等技術規(guī)格；其價值量與屏蔽功能、高壓輔助等附加功能疊加相關。高速 連接器主要解決信號衰減、失真和質量穩(wěn)定性的問題，其要求滿足插拔力和電機性能兩部分，連接器的信號失真 與接觸電阻的壓力、面、點、材質、尺寸的管控有關聯(lián)，若高速信號在金屬材質傳輸中產生激素效應和電學效應， 異常數(shù)據(jù)問題會導致控制終端會有異常。

市場客戶壁壘：在汽車產業(yè)鏈中，整車廠對產品安全性、穩(wěn)定性和可靠性要求高，對上游供應商準入資格審核嚴 苛。供應商進入供應商體系的時間比較長；供應商綜合能力要求高：需具備產品研發(fā)能力、過程管控能力、供貨 保障能力、產品試驗檢測能力、零部件生產保障能力和售后服務能力。上下游合作模式長期穩(wěn)定。形成了較強的 市場和客戶壁壘。 從競爭格局來看，在 2019 年全球前十汽車連接器廠商前十中，仍以美國、日本企業(yè)為主。泰科、矢崎、安波福 總市占率超 60%。我國國內汽車連接器行業(yè)起步較晚，發(fā)展起點較低，但新能源和智能網聯(lián)汽車的發(fā)展為國內 企業(yè)提供了廣闊的藍海市場，未來發(fā)展空間可期。

5、車載模組：汽車智能網聯(lián)進程加速，車載模組成長動力十足

車載通信模組是 T-Box 重要組成部分，T-Box 車載智能終端是車聯(lián)網中核心部件。T-Box （車載智能終端）主 要用于采集車輛相關信息如位置、姿態(tài)信息、車輛狀態(tài)等，隨后將收集車輛的數(shù)據(jù)上傳到云端并接受云端指令， 進而在車端執(zhí)行指令。T-Box 是車聯(lián)網核心通信部件，可以完成汽車聯(lián)網智能化的基礎功能如遠程開門、遠程定 位等，伴隨汽車智能化進程不斷發(fā)展，T-Box 的能力也在不斷優(yōu)化，在車聯(lián)網中地位重要。一般 T-Box 由 MCU 處理器、通信模組、C-V2X、定位模塊、車內總線控制器、存儲器等組成，車載通信模組是嵌入于 T-Box 內的基 礎零部件之一，主要作用在于汽車聯(lián)網，涉及通信制式以高速率 4G\\5G 為主，屬于車聯(lián)網系統(tǒng)中不可或缺的環(huán) 節(jié)之一。

車載通信模組分為數(shù)傳模組和智能模組，兩種方案均在新能源汽車具有應用場景。傳統(tǒng)的車載數(shù)傳模組主要功能 在于無線通信，集成芯片主要包含基帶芯片、射頻芯片和存儲芯片等，主要功能在于無線通信；車載智能模組首 先具備傳統(tǒng)數(shù)傳模組的通信功能，支持 5G/4G/3G/2G 的廣域網接入，又與傳統(tǒng)模組不同，主要芯片為 SoC 芯 片，整合了高邊緣計算能力的 CPU/GPU，自帶操作系統(tǒng)和自帶算力算法這兩大特性是智能模組與傳統(tǒng)數(shù)傳模組 最大的區(qū)別。

車載模組市場廣闊，相關企業(yè)均有望分享行業(yè)紅利。目前國內提供車載通信模組的主要企業(yè)主要有移遠通信、廣 和通、美格智能等：1）移遠通信以傳統(tǒng)數(shù)傳模組業(yè)務為主，具備先發(fā)優(yōu)勢，與眾多新能源車廠合作，市占率較 高；2）廣和通收購 sierra 發(fā)力車載業(yè)務，成長速度較快；3）美格智能的車載智能模組主要應用于比亞迪“漢” “唐” 等車型，目前在智能模組細分賽道占據(jù)先發(fā)優(yōu)勢；4）移為通信主要以兩輪車智能化終端產品為主。

四、物聯(lián)網：5G 時代迎 AIOT&電力物聯(lián)網盛宴

物聯(lián)網賽道空間廣闊，具備強勁行業(yè)貝塔，技術路徑的演進將帶來價值量的提升，下游應用的爆發(fā)將促進需求的 增長，行業(yè)成長空間較大；未來，伴隨芯片緊缺逐漸改善，國內芯片企業(yè)逐步崛起，國產化替代進程加速推進， 物聯(lián)網行業(yè)有望呈現(xiàn)快速成長趨勢。物聯(lián)網下游應用場景眾多，碎片化特征顯著，我們認為現(xiàn)階段投資機會主要 集中于三大應用場景：

1）物聯(lián)網模組：具備“率先受益+最具確定性”， 我們提出五星圖譜精選優(yōu)質模組企業(yè)，“技術路徑的演進+下游 應用的爆發(fā)”將帶動模組企業(yè)迎“量價齊升”機遇，國內優(yōu)質物聯(lián)網企業(yè)目前已經在全球占據(jù)較大市場份額，成長 為全球化龍頭，未來將核心受益；

2）電力物聯(lián)網：國網和南網“十四五”仍將大力投入，帶動電力物聯(lián)網加速發(fā)展，伴隨電網投資結構不斷優(yōu)化， 智能化占比和配網側占比將得到雙提升，電力物聯(lián)網企業(yè)彈性空間大；

3）智能控制器：賦能“物”端智能化的核心部件，下游應用消費市場龐大，在“物物相連”時代，發(fā)展空間加大， 看好智能控制器白馬企業(yè)。

物聯(lián)網自身行業(yè)特性決定下游智能應用爆發(fā)將按照“分段爆發(fā)、循序漸進”的節(jié)奏，基本按照下游應用通信距離 由近到遠、速率由低到高驅動誕生，可以分為三大發(fā)展階段，驅動力各有不同：

1）近距離通信及 LPWA 驅動階段：物聯(lián)網按照通信距離可分為近距離及遠距離，近距離通信主要有近場通信和 WLAN，WLAN 包含藍牙及 wifi 技術，除 wifi 以外，近距離通信均為低速率通信；遠距離包含低速的 LPWA（低 功耗廣域網）及高速的蜂窩 2/3/4/5G。第一階段的物聯(lián)網下游爆發(fā)主要涉及低速率通信應用，以 WLAN 及 LPWA 為主，如 POS 機和智能表計，低速業(yè)務技術門檻較低，最早爆發(fā)。

2）中低速率應用驅動邁向高速應用驅動階段：第二階段物聯(lián)網智能應用的爆發(fā)驅動力呈現(xiàn)明顯的過渡趨勢，由 中低速率驅動，過渡到高速驅動，比如該階段的智能水表、智能家居熱度較高，均屬于中低速驅動，主要是由于 中低速技術切入較快，生活實用場景廣泛。此外，高速驅動應用初現(xiàn)形態(tài)，在消費電子領域已經逐步有搭載 5G 聯(lián)網功能的筆電，其超高速率、極少卡頓等流暢體驗感讓用戶可以更好的享受筆電帶來的工作+娛樂等多種功能， 目前尚未爆發(fā)，但已具備量產能力。

3）高速應用驅動階段：物聯(lián)網應用爆發(fā)后期，主要掣肘因素在于技術難關，高速業(yè)務以 5G 為主，主要應用領 域也是如自動駕駛、遠程醫(yī)療等高精尖領域，對技術要求高，應用爆發(fā)也會相應延后。

1、物聯(lián)網模組：萬物智聯(lián)時代，模組率先受益

（1）缺芯+疫情減緩行業(yè)發(fā)展速度，今年有望恢復

2021 年以來，受到上游芯片缺貨及疫情反復的影響，物聯(lián)網行業(yè)整體發(fā)展速度有所放緩，我們預計未來隨著芯 片緊缺逐漸改善，疊加國內芯片企業(yè)逐步崛起，國產化替代進程加速推進，行業(yè)有望恢復快速成長趨勢。 從連接數(shù)來看，2020 年物聯(lián)網連接數(shù)首超非物聯(lián)網連接數(shù)，行業(yè)拐點出現(xiàn)，后續(xù)受到疫情影響及芯片短缺，物 聯(lián)網連接數(shù)增長曲線出現(xiàn)凹痕，到 2025 年連接數(shù)有望超 270 億，近五年 CAGR 為 19%。

5G 基站建設的逐步 完善進一步夯實物聯(lián)網發(fā)展基礎，2020 年全球物聯(lián)網連接數(shù)首次超非物聯(lián)網連 接數(shù)，行業(yè)拐點出現(xiàn)，但增長曲線自 2020 年出現(xiàn)凹痕，IoT Analytics 下調 2025 年預測連接數(shù)至 270 億（原預 測值為 309 億），主要原因是：

新冠疫情影響。受疫情影響，全球多地出現(xiàn)停工停產，導致供應鏈斷裂或原材料缺失，物聯(lián)網發(fā)展進程由此 減速；

芯片短缺。由于周期及疫情等等綜合因素影響，芯片供應能力無法滿足下游需求，影響萬物聯(lián)網進程，在智 能網聯(lián)汽車、智能游戲等物聯(lián)網領域尤為明顯。 IoT Analytics 最新預測顯示，到 2021 年，全球聯(lián)網 IoT 聯(lián)網設備終端數(shù)量將達到 123 億個，同比增長 9%， 其中蜂窩物聯(lián)網終端現(xiàn)已超過 20 億；到 2025 年，物聯(lián)網連接數(shù)有望超過 270 億，2020-2025 復合增長率為 19% （2020 連接數(shù)由 117 億下調至 113 億）。

我國運營商物聯(lián)網連接數(shù)發(fā)展良好，受疫情沖擊較小，三大運營商連接數(shù)合計占全球近 75%份額。全球運營商 的蜂窩物聯(lián)網連接數(shù)不同程度受到疫情影響，由于我國疫情管控能力強，在短期受影響后即恢復正常的連接數(shù)發(fā) 展速度，截至 2021 年 H1，全球蜂窩物聯(lián)網連接數(shù)達到 20 億臺，同比增長 18%，其中我國三大運營商連接數(shù)加 總份額占據(jù)全球近四分之三，中國移動、中國聯(lián)通、中國電信同比增長分別為 12%、23%、42%。 隨著全球疫情的逐步常態(tài)化發(fā)展，以及上游芯片等原材料短缺狀況的緩解，我們判斷物聯(lián)網行業(yè)未來仍將保持 高速發(fā)展態(tài)勢。

芯片供應緊張情況逐步緩解，各大模組廠商三季度存貨環(huán)比新增量顯著減少，隨著今年芯片緊缺進一步改善， 未來有望恢復正常供應秩序。上游缺貨現(xiàn)象自年初延續(xù)至今，對整個行業(yè)影響深重，各主要模組廠商紛紛備貨 原材料應對上游短缺，存貨規(guī)模進一步擴大；但自 2021 年三季度來上游芯片供應情況出現(xiàn)邊際改善，反映在 模組廠商的存貨環(huán)比新增量顯著減少，我們預計 2021 年四季度及 2022 年芯片緊張有望得到進一步緩解，物料 供應秩序將會逐步恢復正常。（報告來源：未來智庫）

（2）五星圖譜精選優(yōu)質物聯(lián)網模組企業(yè)

模組是物聯(lián)網產業(yè)鏈中“率先受益+最具確定性”的環(huán)節(jié)，位于產業(yè)鏈最底層感知層將率先享受行業(yè)發(fā)展紅利，且 任何物聯(lián)網終端都需要模組，隨著物聯(lián)網連接數(shù)的大幅增長，模組需求端有望持續(xù)爆發(fā)。我們判斷，2022 年模組 下游需求最大爆發(fā)點為智能聯(lián)網汽車，車載模組市場空間廣闊。 物聯(lián)網模組賽道空間廣闊，具備強勁行業(yè)貝塔，我們提出“1+2+2”五星圖譜尋找具備阿爾法的優(yōu)質模組企業(yè)。

五 星圖譜包含了我們對模組行業(yè)的三大判斷：1）模組企業(yè)的 2 大核心機會點來自于“技術路徑的演進+下游應用的 爆發(fā)”，帶動模組企業(yè)迎“量價齊升”成長機遇；2）未來模組企業(yè)的核心競爭將體現(xiàn)為“全生態(tài)戰(zhàn)略部署能力（綜 合軟實力+攻克新業(yè)務能力）”；3）對于模組企業(yè)的追蹤，“營收增速+毛利率”為兩大核心觀測指標。

判斷一：模組行業(yè)具備兩大核心機會點

我們判斷模組企業(yè)的 2大核心機會點來自于“下游應用的爆發(fā)+技術路線的演進”，前者為市場空間擴大提供潛力， 后者為模組價值量提升提供支撐。物聯(lián)網應用爆發(fā)呈現(xiàn)點陣狀逐步爆發(fā)模式，以智能網聯(lián)汽車等為代表的應用領 域有望爆發(fā)，將率先帶動模組出貨量的提升；此外，2G\\3G 加速退網，4G 逐步向 5G 升級，為行業(yè)大勢所趨，技 術路線的演進使得模組行業(yè)有望迎來價值量提升的新機遇。

空間：物聯(lián)網行業(yè)空間廣闊，下游應用層出不窮

模組與連接數(shù)具備一一對應的關系，模組需求最具確定性，未來百億連接數(shù)對應模組空間將破 115 億美元。模組 與連接數(shù)存在強對應性，不同種類的物聯(lián)網終端必須借助模組進行通信，物聯(lián)網發(fā)展，首先會帶動模組出貨量的 抬升。根據(jù) Counterpoint 預測數(shù)據(jù)，從出貨量來看，2020 年全球蜂窩模組出貨 2.65 億片，預計 2024 年出貨量超 7.8 億片，2019-2024 年 CAGR 為 22.63%；從市場規(guī)模來看，2019 年市場空間為 36 億美元，預計 2024 年全球市 場空間將達到 115 億美元，2019-2024 年 CAGR 為 26.15%。模組海內外市場格局空間廣闊，參與玩家憑借自身 實力、依據(jù)公司戰(zhàn)略鎖定對應垂直領域，共同享受行業(yè)高速發(fā)展紅利。

價值量：2G\\3G 加速退網，4G 逐步向 5G 升級，高價值量模組占比進一步提升，我們判斷，未來模組行業(yè)整體 價值量有望上升。 5G 技術應用相關標準和發(fā)展路線不斷明確，國內 5G 連接數(shù)引領全球。5G 發(fā)展在國家政策的大力支持下不斷加 速，發(fā)展過程中應用標準逐漸明晰，《關于深入推進移動物聯(lián)網全面發(fā)展的通知》中明確指出未來技術發(fā)展方向， 強調 2G/3G 轉網，加快推進 NB-IoT、4G 和 5G 協(xié)同的移動物聯(lián)網體系。

判斷二：挑選優(yōu)質模組企業(yè)主要看全生態(tài)戰(zhàn)略部署能力

我們判斷未來模組企業(yè)的核心競爭將體現(xiàn)為“全生態(tài)戰(zhàn)略部署能力”。模組行業(yè)價格競爭激烈，單純靠賣模組硬 件為生，盈利水平難以大幅提升，在萬物智聯(lián)時代，以模組為入口，縱向延伸產品序列，實現(xiàn)服務升級與轉型， 打造全生態(tài)戰(zhàn)略布局能力有助于提升企業(yè)整體價值，夯實核心競爭力。 全生態(tài)戰(zhàn)略部署能力=綜合軟實力+攻克新業(yè)務的能力：其中綜合“軟實力”主要包含行業(yè) KnowHow、對供應商和 客戶的理解、公司內部精細化管理能力等；攻克新業(yè)務的能力即逐漸從硬件設備過渡到解決方案設計及平臺服務 等。

判斷三：兩大觀測指標跟蹤模組企業(yè)

對于模組企業(yè)的追蹤，我們判斷“營收增速+毛利率”為兩大核心觀測指標。營收增速體現(xiàn)模組廠商的市場份額變 動情況，毛利率變動體現(xiàn)模組企業(yè)整體盈利能力的變化，觀察模組企業(yè)兩大指標缺一不可。模組企業(yè)不能單方面 看重市場份額的擴張，還要平衡低毛利產品與高毛利產品的比例，在維護自身市場地位的同時努力優(yōu)化產品結構， 提升盈利能力。

2、電力物聯(lián)網：國網&南網大力投資，配網智能化改造成發(fā)力重點

（1）國網&南網資本開支增長，配網成為發(fā)力重點

電力物聯(lián)網是智能電力落地的最確定性領域，伴隨南網“十四五”規(guī)劃的發(fā)布，電力物聯(lián)網加速發(fā)展，未來將吸 引更多投資，成長空間廣闊。

1）南方電網：南方電網公司印發(fā)《南方電網“十四五”電網發(fā)展規(guī)劃》，指出將投資約 6700 億元，加快數(shù)字電 網建設和現(xiàn)代化電網進程，推動新能源為主題的新型電力系統(tǒng)構建。與南方電網的“十三五”規(guī)劃投資 4433 億 元對比，“十四五”計劃投資額增加 51%。

2）國家電網：國網尚未發(fā)布最新“十四五”規(guī)劃，但在 2021 能源電力轉型國際論壇中，國網發(fā)布了公司碳達峰、 碳中和行動方案和構建新型電力系統(tǒng)行動方案，指出未來五年計劃投入 3500 億美元（以 12 月 21 日匯率折算人 民幣 2.23 萬億）推進電網轉型升級，其中研發(fā)投入 90 億美元，用于突破構建新型電力系統(tǒng)的關鍵核心技術。

（2）智能電網產業(yè)鏈包含五大環(huán)節(jié)，配網智能化改造為重要環(huán)節(jié)

智能電網產業(yè)鏈分為五個環(huán)節(jié)：發(fā)電、變電、輸電、配電、用電。上游發(fā)電環(huán)節(jié)包括可再生能源發(fā)電（水電、風 電、太陽能、氫能等）以及不可再生能源發(fā)電（火電為主），發(fā)電環(huán)節(jié)的智能化主要在于結合工業(yè)互聯(lián)網進行數(shù) 據(jù)分析，最終實現(xiàn)降本增效；中游是智能電網的各個環(huán)節(jié)，包括智能變電、智能輸電和智能配電，智能變電環(huán)節(jié) 的智能化體現(xiàn)在借助各類新型技術如機器人巡檢等優(yōu)化提升遠距離輸電效率，智能配電環(huán)節(jié)主要指普及 DTU/FTU 等終端物聯(lián)網應用，同時建立相應的處理平臺，進一步促進配電數(shù)字化和信息化；下游涉及到電能終端用戶，包 括工業(yè)用電、居民用電和商業(yè)用電，其智能化體現(xiàn)在智能充換電站、數(shù)據(jù)中心、5G 基站等的“多站合一”建設。

配電網側是整個電力智能化的重要環(huán)節(jié)，智能化改造有望加速，未來空間可期。我國電力系統(tǒng)建設主要分為三個 階段，目前我國電力系統(tǒng)建設已經從以主網建設為主的二代過渡到全新的第三代，第三代電力系統(tǒng)是以新能源為 主的新型電力系統(tǒng)，重點在于升級配網系統(tǒng)。隨著新能源、電動汽車、儲能等在配電網大規(guī)模并網，配電網阻抗 特性與并網變流器阻抗的耦合問題愈發(fā)復雜，配電系統(tǒng)穩(wěn)定問題將日益突出，持續(xù)可靠供電面臨困難，各環(huán)節(jié)的 可觀可測可控是重要目標之一。為完成該目標，配網側的數(shù)字化和智能化改造亟待提速，升級變壓器、提升能效、 擴容配電網等措施將會陸續(xù)落地，在眾多改造產品中，將會融合傳感測量、運行控制、信息通信等技術，支持分 布式電源、微網、儲能、電動汽車的友好接入和需求互動，提高配電網的承載力和靈活性。

（3）電網投資結構不斷優(yōu)化，智能化占比和配網側占比雙提升

一、智能化占比提升：“十四五”數(shù)字化改造成主流

“十四五”規(guī)劃加強電網數(shù)字化改造，電力信息化提速發(fā)展。在“十三五”期間，電網投資主要集中于主干網及 特高壓領域，我國電力主干網絡發(fā)展歷史較早，至“十三五”期間得到進一步完善，2020 年實現(xiàn)全面建成“堅強 智能電網”。到“十四五”期間，電力物聯(lián)網成為新趨勢，數(shù)字化改造成為主流，信息化和智能化的投資有望進一 步提升。

二、配網占比提升：配網智能化改造受到重視

我國電網智能化側重配網側投資，為進一步加速提高供電用電可靠性，電網公司積極建設配電智能化。我國電網 存在低負荷率、低運行效率、較大運輸損耗等問題，配電智能化可以通過降低各環(huán)節(jié)線損率來提高電網公司管理 效率，從而有效改善其盈利能力。在國網歷史智能電網投資中，用電環(huán)節(jié)占智能化投資的比重最高，達到 31%， 其次是配電環(huán)節(jié)占 23%。南網“十四五”規(guī)劃中，除了未來五年總投資相比“十三五”增加 34%之外，明確提到 了十四五配電網建設要達到 3200 億元，占比接近一半。配電環(huán)節(jié)是可再生能源的支撐環(huán)節(jié)，并且靠近負荷中心， 成為智能電網的建設重心。

三、配網智能化空間測算：投資規(guī)模接近 3000 億元

“十四五”期間配網改造是重點，其中智能化空間較大，經過我們測算，預計投資規(guī)模將達 2964 億元。2021 能 源電力轉型國際論壇中，國網指出未來五年計劃投入 3500 億美元，且根據(jù)產業(yè)鏈調研，配網側改造是“十四五” 期間重要任務，投資占比將會突破 50%，其中配電網側預計接近 10%-30%的投資用于智能化改造，因此我們預 計未來五年內配網智能化投資總額有望達到 2964 億元，市場容量較大。

3、智能控制器：電子設備“大腦”，迎發(fā)展新機遇

智能控制器是以智能化的方式控制電子設備的組件，是電子設備的“大腦”。智能控制器是人工智能技術和自動 控制技術的有機集合，在家電等整機產品中扮演“心臟”與“大腦”的角色，是相應整機產品的最核心部件之一。 智能控制器一般以微控制器(MCU)芯片或數(shù)字信號處理器(DSP)芯片為核心，輔以外圍模擬和數(shù)字電路，通過計 算機軟件程序，實現(xiàn)特定需求和功能。目前公司主要產品聚焦于家用電器智能控制器、汽車電子智能控制器、電動工具智能控制器、智能家居控制器系列產品。

進入供應鏈核心供應體系壁壘：為成為國際知名終端品牌的供應商，要經過較長時間的市場深耕，通過客戶關于 質量、環(huán)保、工作環(huán)境等方面的標準要求和安全管理體系的考核。除了通過客戶內部的供應商評定標準，還要有 客戶現(xiàn)場審核或者委托外部認證機構來進行審核。該審核主要程序包括基本情況調查、現(xiàn)場審核、樣品審核等。 一般從資質審定到成為合格供應商需要 6-12 個月或更久，而一旦通過資質審定，即進入國際大型品牌商的全球 供應鏈核心體系，與國際品牌建立長久穩(wěn)定的合作關系。高標準的供應商資質認證，和維持長期穩(wěn)定的供應商生 產能力，使得新進企業(yè)難以進入。

根據(jù)前瞻研究院數(shù)據(jù)，我國智能控制器市場規(guī)模已超過 2 萬億元，增速超過 10%，未來行業(yè)空間遼闊。2019 年， 全球智能控制器市場規(guī)模達到 15462 億美元，同比增長 7.1%。我國智能控制器市場規(guī)模從 15 年的 11,748 億元 增長至 2020 年的 23,746 億元，年復合增長率達 15.11%，增速遠超全球市場。2020 年，受全球疫情影響，全 球及中國智能控制器市場增速均有所下滑，隨著 5G 網絡建設、人工智能、物聯(lián)網行業(yè)興起，預計智能控制器行 業(yè)將開啟新一輪上漲周期。

從下游細分領域來看，我國汽車電子智能控制器市場規(guī)模達 5699 億元，在智能控制器市場中占比最大約 24%，。 其次依次是家用電器占比約 16%、電動工具及工業(yè)設備占比約 13%、智能建筑及家具、健康及護理。汽車電子 智能控制器市場受益于汽車電子化和網聯(lián)化，有望迎來較大幅度增長，智能家居智能控制器市場受益家用電器 智能化升級和傳統(tǒng)電器智能化改造，增速有望引領智能控制器市場。

五、通信新能源：海風提速發(fā)展，重視海纜等確定性賽道

1、海上風電長期成長，我國有望躍居第一海風市場

在我國，風電包括陸上風力發(fā)電和海上風力發(fā)電，對應的風電場分為陸上和海上兩類。其中，海上風電場包括潮 間帶和潮下帶灘涂風電場、近海風電場和深海風電場。海上風電的并網由兩部分組成：（1）海上風電機組通過 33 或 66KV 的海底電纜連接到海上變電站；（2）海上變電站通過 130-220KV 的海底光電復合纜與陸上變電站相連， 再由陸上變電站將電力輸送到電網公司。

我國海上風電項目起步于 2005 年，建立了亞洲第一座海上風電場——東海大橋海上風電場。近年來，我國作為 全球重要的海上風電新興力量，每年新增風機量由 2016 年的 0.6GW 增長到 2020 年的 3.1GW，5 年來每年新 增風機量 CAGR 達 50.77%，進入高速發(fā)展期，至 2020 年末以 50.4%的新增海風裝機量占比領先全球位列第 一，海上風電裝機量累計達 10.1GW，僅此于英國占全球海風裝機量的 29%。根據(jù) GWEC 預測，2021 年我國 海風有望新增 7.5GW，超過歐洲的 2.9GW 成為第一海上風電市場。

2、三大核心驅動力推動我國海上風電提速發(fā)展

我們認為，我國海風發(fā)展具有以下三大推動力：1）政策補貼端：平價政策帶來搶裝潮，后續(xù)省補有望接力國補 推動平價過渡；2）供需端：我國東部沿海省份用電負荷大，海風資源豐富，開發(fā)潛力巨大；近期沿海省份出臺 多項海風規(guī)劃政策超預期；3）成本端：海風產業(yè)鏈長，降價空間多；風場的規(guī)?；惋L機的大型化，原材料整 體企穩(wěn)或下降、大兆瓦、漂浮式、柔性直流輸電等技術進步，都將有望帶來海風建設成本的降低，從而促進平價 推進，帶動需求端增長。

國補取消后，地方有望以省補接力，推動海風項目平穩(wěn)過渡平價。以廣東為代表，2021 年 6 月，廣東省印發(fā)《促 進海上風電有序開發(fā)和相關產業(yè)可持續(xù)發(fā)展的實施方案》，提出自 2022 年起將對省管海域內未享受國家補貼的 項目進行投資補貼，并網價格執(zhí)行廣東省燃煤發(fā)電基準價，推動項目開發(fā)由補貼向平價平穩(wěn)過渡。2021 年 12 月 27 日，據(jù)國家發(fā)展改革委官網消息，27 日《江蘇沿海地區(qū)發(fā)展規(guī)劃（2021—2025 年）》正式印發(fā)，對江蘇沿海 地區(qū)中長期產業(yè)發(fā)展做出規(guī)劃，強調大力發(fā)展包括海上風電在內的海洋經濟發(fā)展軸。

我國能源分布與需求呈現(xiàn)逆向關系，能源資源上如煤炭等北多南少，石油西富東貧，而東部沿海地區(qū)用電負荷則 巨大，集中于東部沿海地區(qū)（福建、浙江、山東、江蘇和廣東五個省份為主）的海風資源豐富，其建設發(fā)展可以 有效補充東南沿海持續(xù)增長的用電量需求和能源使用轉型。根據(jù)文獻《中國近海的風能資源》統(tǒng)計，從粵東到浙 江中部近海年平均風速達 8m/s，臺灣海峽最大 8-9m/s，浙北到長江口 7-8m/s，江蘇近海 6.5-7.5m/s，渤海和黃 海北部為 5.8-7.5m/s。根據(jù)海上風能資源普查成果，中國 5 到 25 米水深，海上風電開發(fā)潛力約 2 億 KW。50 米 水深 70 米高度的海上風電開發(fā)潛力約 5 億 KW。東南沿海海風資源具有能量效益高、發(fā)電效率好；湍流強度小、 風切變小，受地形、氣候影響??；受噪音、景觀、電磁波的限制少；不占用土地資源等優(yōu)點，也作為我國將大力 發(fā)展的可再生能源的必然選擇。

2021 年 10 月 12 日，浙江省 680MW 規(guī)模海風項目開標，其中，中廣核象山涂涂茨海上風電場風機采購項目平 均報價為 4443 元/kW，最低報價 3830 元/kW；華潤電力蒼南 1 海上風電項目風機（含塔架）報價為 4562 元/KW （含塔架），最低報價 4061 元/kW（含塔架）。對比 2020 年國內海上風電機組采購 7000 元/kW 左右的均價，招 標價格降幅達 40-50%。以本次招標為例，此次降價除了來自于非一線廠商的競價投標，也反映了風機大型化（華 潤招標的預計投標機型主要以 5-8MW 機型為主），海風基礎及塔筒的單位千瓦成本有望大幅下降；風電場大規(guī) 模化（華潤的蒼南項目容量達 400MW），攤薄各項成本。

3、海纜產業(yè)：行業(yè)壁壘高，企業(yè)先發(fā)優(yōu)勢明顯，競爭格局穩(wěn)定

海底電纜是用絕緣材料包裹的導線，敷設在海底用于連接各實體實現(xiàn)電信傳輸。在海上風電系統(tǒng)中包括：海上風 電機組通過 33 或 66KV 的海底電纜連接到海上變電站；海上變電站通過 132-220KV 的海底光電復合纜與陸 上變電站相連。海纜敷設主要包括電纜路由勘查清理、海纜敷設和沖埋保護三個階段。

目前我國的海纜市場競爭格局較為穩(wěn)定，隨著我國海上風電項目的海纜招標正向“制造+敷設”整包模式轉變，具 備整包能力的海纜企業(yè)在中標項目過程中將更具競爭力。 受益于整個海風行業(yè)的加速發(fā)展，特別 2020 年至今的搶裝潮，海纜行業(yè)市場規(guī)模也同步增長，據(jù)華經產業(yè)研究 院統(tǒng)計，2020 年我國風電海底電纜行業(yè)市場規(guī)模為 60 億元，同比上漲 53.85%，年均復合增長速度為 79.48%， 預計到 2025 年將達到 254 億元的市場規(guī)模。

4、儲能：重點關注通信儲能配套設施企業(yè)

儲能根據(jù)能量轉換的不同方式可以分為物理儲能、電化學儲能和其他儲能方式，其中抽水蓄能為主導，電化學儲 能發(fā)展迅速，成為關注重點： 物理儲能：包括抽水蓄能、壓縮空氣蓄能和飛輪儲能等，其中抽水蓄能具有容量大、度電成本低的特點，是目前 應用最多的物理儲能方式； 電化學儲能：包括鋰離子電池儲能、鉛蓄電池儲能和液流電池儲能，其中鋰離子電池循環(huán)特性好、響應速度快， 為電化學儲能主流； 其他儲能方式：包括超導儲能和超級電容器儲能等，目前制造成本較高、應用較少。

根據(jù) CNESA 統(tǒng)計，截至 2020 年底，全球已投運的儲能項目累計達 191.1GW，同比增長 3.4%。其中抽水蓄能 以 172.5GW 的規(guī)模位列第一，占比 90.3%，同比增長 0.9%；電化學儲能新增 4.7GW，超 2019 年新增量 1.6 倍，累計規(guī)模達 14.2GW，占比 7.5%，電化學儲能中，鋰離子電池以 13.1GW 占據(jù)主流。

5、光伏：重點關注布局逆變器、配電柜等通信企業(yè)

光伏發(fā)電的產業(yè)鏈可以分為主要由光伏電池相關原材料組成的上游；主要為電池片、電池組件生產企業(yè)和系統(tǒng) 集成企業(yè)構成的中游；下游為光伏發(fā)電應用領域，包括分布式光伏發(fā)電和集中式電站。

在全球 “碳中和”與“碳達峰”的大環(huán)境下，光伏產業(yè)作為新能源快速發(fā)展。我國光伏累計裝機容量由 2013 年 的 19.42 GW 增長到 2020 年的 252.8GW。2021 年上半年，全國光伏新增裝機 13.01 GW，其中， 集中式光 伏電站 5.36 GW、分布式光伏 7.65 GW。截至 2021 年 6 月底，光伏發(fā)電累計裝機 2.68 億千瓦。從新增裝 機布局看，裝機占比較高的區(qū)域為華北、華東和華中地區(qū)，分別占全國新增裝機的 44%、 22%和 14%。 2021 年 1-6 月，全國光伏發(fā)電量 1576.4 億千瓦時，同比增長 23.4%。

根據(jù)《中國光伏產業(yè)發(fā)展路線圖（2020 年版）》，預計“十四五”期間，全球每年新增光伏裝機約 210-260GW，我 國光伏年均新增光伏裝機或將在 70-90GW 之間。2021 年上半年光伏發(fā)電裝機 14.1GW，同比增長 22.6%， 其中分布式新增裝機同比增長 97.5%，集中式新增裝機同比下降 24.2%，戶用新增裝機首超集中式，占比最高 42%，成為新增裝機主要來源。除了大型光伏電站以外，目前光伏建筑一體化板塊（BIPV）還處于初級階段，國 家能源局綜合司下發(fā)了《關于提交全縣（市、區(qū)）屋頂分布式光伏發(fā)展試點方案的通知》，緊隨其后，全 20 多 個省市發(fā)布了 BIPV 相關政策，光伏建筑一體化快速得到了市場的關注。

六、云計算：受益于數(shù)字經濟，逐步復蘇，靜待拐點

國家大力推動數(shù)字經濟的發(fā)展，通信尤其是云計算作為數(shù)字經濟的核心底座有望迎來發(fā)展窗口期，雖然從短期 來看，受到上游缺芯、下游新應用尚未爆發(fā)等因素影響，云計算產業(yè)鏈歷經一波調整，從長期來看，云計算產業(yè) 高成長趨勢不變。

1）IDC：隨著國家嚴查不合規(guī)機房，以及對于能耗的嚴格管控，IDC 行業(yè)供給端持續(xù)改善，大量不合規(guī)項目被 叫停，一線及周邊核心地段大規(guī)模優(yōu)質機房稀缺性逐步顯著，從需求端來看，目前較為穩(wěn)定，還未出現(xiàn)拐點，尚 需靜待大流量應用的發(fā)展；

2）交換機等網絡設備：交換機行業(yè)發(fā)展相對穩(wěn)定，從去年三季度開始，交換機行業(yè)增速有所回暖，我們判斷今 年仍將保持穩(wěn)定增速增長；

3）光模塊：北美云巨頭今年資本開支預期仍將維持較快增長，其中臉書預期 22 年資本開支大幅提升，預計資 本支出將在 290 億至 340 億美元之間，另外光模塊行業(yè)有望逐步進入到 800G 時代，但仍需重點觀察 400G 價格競爭、硅光沖擊等不利因素對行業(yè)的影響；

4）云視頻：疫情培育了在線視頻、在線辦公等習慣，長期有望帶動云視頻行業(yè)發(fā)展。

云基建產業(yè)鏈歷經一波調整期，結合上游芯片和云巨頭資本開支情況進行分析，Aspeed 的管理芯片季度營收增 速逐步回暖，釋放復蘇跡象，國內云巨頭資本開支增速由負轉正，但百度投入力度較大，國外云巨頭資本開支整 體實現(xiàn)較大幅度提升，在國家大力推動數(shù)字經濟的背景下，我們推測全球云產業(yè)鏈有望逐步迎來拐點，從長期來 看，云計算高成長趨勢不變：

1）從上游芯片端來看：全球互聯(lián)網企業(yè)服務器 BMC 管理芯片基本都采購自 Aspeed，管理芯片出貨量變動一般 領先于服務器 1-2 個季度，Aspeed 月度營收從 2021 年 2 月份開始逐步改善，環(huán)比由負轉正為 5.83%，同比維 持正增長水平，其中 8-9 月同比大幅提升至 49.53%、47.75%，10 月同比環(huán)比均大幅提升至 88.6%、16.3%， 11 月份同比依舊維持在 33.62%高水平，12 月環(huán)比由負轉正實現(xiàn) 22%增長，同比增長 32%，2022 年 1 月同比 增速大幅提升至 61%。

2）從國內云巨頭資本開支來看：國內三大云巨頭阿里、騰訊、百度 2021Q3 資本開支整體為 223.25 億元，同比 增長 1.06%，環(huán)比增長 9.8%。國內云產業(yè)鏈繼續(xù)回暖復蘇： 阿里：阿里 2021Q3 資本開支為 126 億元，同比增長 5.88%，環(huán)比提升 15.6%； 騰訊：騰訊 2021Q3 資本開支為 70.61 億元，同比下滑 18.69%，環(huán)比上升 1.80%； 百度：百度 2021Q3 資本開支為 26.64 億元，同比增長 76.78%，環(huán)比增長 6.73%。

3）從海外云巨頭資本開支來看：從北美五大云巨頭資本開支來看，總體資本開支持續(xù)保持高增長，2021Q1、 2021Q2、2021Q3、2021Q4 整體資本開支分別為 288 億美元、317 億美元、349 億美元、370 億美元，同比增 長 39%、47%、36%、19%，從環(huán)比來看，2021Q4 繼續(xù)保持了 6%的增長，從海外云巨頭對未來的預期來看， 整體樂觀： 亞馬遜：繼續(xù)投建 AZs。2021Q4 資本開支 165 億美元，同比增長 25%，環(huán)比增長 11.5%； 谷歌：保持對谷歌云的投資步伐。2021Q4 資本開支 64 億美元，同比增長 16.4%，環(huán)比略下滑，主要用于基礎 設施特別服務器的投資，以支持谷歌服務和谷歌云的增長需求；

云產業(yè)鏈受到上游缺芯、下游需求放緩等多重因素的影響，去年三季度開始回調，目前產業(yè)鏈公司大都處于相對 底部，隨著上游芯片供應緩解、以元宇宙為代表的下游應用的逐步興起，云產業(yè)鏈逐步回暖，建議關注重點關注 云產業(yè)鏈復蘇性機會。云基建產業(yè)鏈主要由 IDC（數(shù)據(jù)中心，給 ICT 設備提供運行環(huán)境的場所）、網絡設備及配 套（交換機、路由器、光模塊、光器件、光纖光纜）、IT 設備（服務器、存儲等）等組成，從投資時鐘來看，一 般而言，由于 IDC 為重資產業(yè)務，建設周期長，所以云巨頭一般在 IDC 上會投入持續(xù)穩(wěn)定的資本開支，租用/自 建好 IDC 以后，開始根據(jù)業(yè)務需求布置整體網絡，采購網絡設備及配套設施，最后根據(jù)業(yè)務發(fā)展情況，有計劃地 采購服務器并放置于 IDC 機柜內，最后在 IAAS 和 PAAS 層基礎上發(fā)展云通信等應用。

七、運營商：布局 5G 2B 新應用，“估值+盈利”逐步改善

5G 時代，運營商在收入端和成本端均有望迎來改善空間：1）收入端：隨著 5G 用戶滲透率提升、5G ARPU 值 提升、外部環(huán)境趨緩等，有望重回快增長軌道；2）成本端：隨著 5G 建網節(jié)奏平緩、共建共享推進等，將逐步 改善。隨著運營商發(fā)力產業(yè)互聯(lián)網、云計算等 5G 2B 新產業(yè)，有望迎來盈利和估值雙升的機遇。

1、ARPU 值呈反轉趨勢，盈利拐點初步顯現(xiàn)

（1）收入端：用戶數(shù)見頂，深挖高價值客戶

用戶數(shù)飽和趨勢使運營商轉向挖掘高價值用戶。從整體來看，在過去 10 多年里，三大運營商移動業(yè)務 ARPU 整 體呈現(xiàn)下行趨勢。主要受兩方面因素影響，一是響應國家相關提費降速政策的要求；另一方面，運營商通過價格 競爭搶占市場份額，使得 ARPU 不斷下降。隨著國內移動通信業(yè)務滲透率的不斷上升，移動業(yè)務進入全民擁有 手機的時代，用戶呈現(xiàn)低增速狀態(tài)，市場趨于飽和狀態(tài)。當下發(fā)展階段，運營商轉向深挖用戶價值、減少費用補 貼、推廣 5G 套餐等措施來提升 ARPU 值，有望帶動運營商收入端得到改善。

（2）競爭環(huán)境：提速降費壓力放緩，惡性競爭趨緩，競爭格局變化

2015 年國務院常務會議提出寬帶提速降費的舉措，開啟了運營商提速降費的周期序幕。從 2015 年開始，運營 商政策變化分為“提速降費”和“良性發(fā)展”兩個周期。

1）“提速降費”周期（2015 年-2019 年）：2015 年 5 月 13 日國務院常務會議明確提出舉措促進寬帶提速降費， 開啟了運營商提速降費的序幕。三大運營商均積極落實提速降費的政策要求。但從另一方面來說，三大運營商比 拼降費幅度、進行價格競爭的行為也遏制了運營商的盈利情況和發(fā)展空間，出現(xiàn)惡性競爭的情況。

2）“良性發(fā)展”時期（2019 年下半年-目前）：隨著政策重心轉向降低寬帶和專線平均資費，以及市場逐漸趨于 飽和狀態(tài)，三大運營商開始轉向挖掘用戶價值方向，追求高質量增長，不再進行沒有秩序的價格競爭。2019 年 9 月停售達量限速套餐，11 月全面停止終端補貼。運營商之間惡性競爭趨緩，競爭格局更有利于未來健康發(fā)展。（報告來源：未來智庫）

（3）需求端：5G 時代新應用帶來新機遇，有望帶動 ARPU 值上行

運營商積極發(fā)展新興業(yè)務，5G 時代迎 2B 端新機遇。在 2B 業(yè)務端，一方面運營商對新興科技公司實行大規(guī)模 的股權投資；另一方面借助自身產業(yè)鏈優(yōu)勢，聯(lián)合上下游布局云計算、產業(yè)互聯(lián)網等 5G 新業(yè)務，多維度全面發(fā) 展、大力創(chuàng)新發(fā)展，尋找新的收入增長點。以中國聯(lián)通為例，中國聯(lián)通聚焦創(chuàng)新業(yè)務領域，公司搶抓數(shù)字產業(yè)化 和產業(yè)數(shù)字化發(fā)展機遇，推進 “云+智慧網絡+智能應用”融合模式，聚焦重點領域，做深做透產品，深化與混改 伙伴和行業(yè)龍頭的多方位合作，取得了一定成效。

（4）成本端：共享共建有望推動效率提升，降低成本壓力

5G 網絡的共建共享有利于優(yōu)化成本端，緩和運營商成本壓力。近些年運營商紛紛尋求合作，進行共建共享，并 達成了一定的成效。2019 年 9 月，中國聯(lián)通、中國電信簽署《5G 網絡共建共享框架合作協(xié)議書》，聯(lián)通和電信 將合作共建一張 5G 接入網絡，采用接入網共享方式，核心網各自建設，5G 頻率資源共享，截至 2020 年底，雙 方節(jié)省資本開支累計已超過 760 億元，并節(jié)省可觀的鐵塔使用費、網絡維護和能耗等運維成本。2020 年 5 月， 中國移動、中國廣電簽訂 5G 共建共享合作框架協(xié)議，雙方聯(lián)合確定網絡建設計劃，按 1：1 比例共同投資建設 700MHz 5G 無線網絡，共同所有并有權使用 700MHz 5G 無線網絡資產。運營商共建共享有望發(fā)揮 5G 技術、 頻率資源等方面的優(yōu)勢，集約高效地實現(xiàn) 5G 網絡覆蓋，減輕成本壓力。

2、估值位于低點，市場預期有望逐步改善

橫向比較來看，三大運營商估值均處于行業(yè)偏低水平，估值遠低于國外同等龍頭運營商平均水平。國內運營商 ROE 水平較低，提升空間較大。海外主流運營商 ROE 水平整體高于國內運營商，主要是由于權益乘數(shù)和銷售凈 利率相對較高，Verizon ROE 顯著高于其他運營商，2020 年 ROE 為 27.55%，權益乘數(shù)為 4.71，銷售凈利率為 14.30%。國內運營商中，中國移動的 ROE 最高，2020 年為 9.57%，主要得益于較高的凈利率；中國電信的 ROE 在 5.82%，中國聯(lián)通近兩年 ROE 增長至 3.86%，但總體來看，我國運營商的 ROE 整體水平低于全球主流運營 商。隨著基本面向好，運營商在盈利能力、利潤率等方面超出市場預期。另一方面，運營商積極拓展新興業(yè)務， 多維度全面發(fā)展。在 5G 時代，三大運營商有望迎來價值重估。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關信息，請參閱報告原文。）

精選報告來源：【未來智庫】。未來智庫 - 官方網站

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